稀缺的艺术品拍卖及多元文化产业标的

保利文化(3636.HK)是稀缺的多元文化产业标的,背靠大型央企保利集团,目前拥有艺术品经营及拍卖、演出及剧院管理、影院投资管理等三大主营业务。截至2016年秋拍,公司连续第18次在国内艺术品大拍中成交额名列榜首。至1H16,公司签约剧院数达48家,经营直营影院28家。

波诡云谲拍卖事,春江水暖鸭先知

从2012年至今,在投机泡沫破灭、优质藏家的谨慎观望之下,艺术品拍卖市场已沉寂五载。虽然拍卖行业趋势可预测性不高,但我们认为仍有迹可循:贷款利率及高净值人群资产规模与拍卖成交规模存在较强相关性,而拍品成交单价则可看做上拍件数的先行指标。我们认为艺术品拍卖市场出现三大回暖信号:(i)高价拍品数量出现显著增长;(ii)资本大鳄重新活跃,更有新晋机构买家入场;(iii)资金面充裕、保值增值需求强烈,艺术品拍卖市场迎来较有利的投资环境。

五虎争霸战,保利现锋芒

保利文化、中国嘉德、苏富比(香港)、佳士得(香港)、匡时国际是大中华区最具影响力的五大艺术品拍卖机构。其中,保利文化背靠自身丰富的央企资源,大举推进国内和海外的平台扩张,龙头地位不断巩固。公司的艺术品拍卖业务市占率从2012年的10%左右提升至2016年春拍的16%。2016年全国共出15件过亿高价拍品,保利文化一家独占7席。

估值评级:首次覆盖给予“买入”评级,目标价22港元

我们预计,在原有拍卖业务的回暖和新增拍卖平台的增量下,公司2017年拍卖收入增长在30%以上,总收入增长25%,净利增长24%。公司目前估值约12x2017eP/E,存在明显低估。基于DCF估值,我们给予公司22港币的目标价,对应“买入”评级,估值约对应15x2017EP/E。目前A股和美股拍卖类公司的估值均值约为23倍,海外院线类公司的估值均值约为21倍。即使考虑一定的流动性折价,公司价值仍被明显低估。

风险提示:行业竞争程度高于预期;自营艺术品减值风险。